Se han dado a conocer las condiciones para la licitación programada para el viernes, en la que el Tesoro deberá enfrentar compromisos por cerca de $8,1 billones. Es importante destacar que, al igual que en las licitaciones de agosto, el ente gubernamental no ofrecerá papeles que vencen durante el próximo mandato, lo cual prolonga la suspensión de la estrategia de alargar la duración de la deuda pendiente.
De esta forma, el menú de bonos disponible para la licitación incluirá una Lecap que vence en noviembre (S13N6), una Lecer que vence en enero de 2027 (X29E7) y dos bonos Bontam, uno con vencimiento en febrero de 2027 (TMF27) y otro en julio de 2027 (TML27). Además, se incorporan cuatro bonos dollar linked, cuyas fechas de vencimiento oscilan desde octubre de 2026 hasta junio de 2027. Así, el Tesoro llega al mercado con una oferta que brinda opciones que van desde instrumentos de muy corto plazo hasta alternativas que se extienden hasta julio de 2027, lo que podría proporcionar al tesoro una mayor flexibilidad en la gestión de su deuda.
El plazo promedio efectivo de la colocación dependerá, en última instancia, de los montos asignados en cada título durante la licitación. Sin embargo, con el panorama de vencimientos que se vislumbra, se espera que la situación sea manejable, considerando también que los depósitos del Tesoro en el Banco Central ascienden a $7,8 billones. Esto ofrece cierta holgura a la hora de enfrentar compromisos de deuda en el corto plazo.
Adrián Yarde Buller, economista jefe de Facimex Valores, remarcó que el Tesoro vuelve a ofrecer un menú de instrumentos con una duración relativamente baja. “La estrategia vuelve a centrarse en acercar el roll over lo más cercano al 100%, manteniendo rendimientos que sean consistentes con el mercado secundario. A pesar de que las condiciones de liquidez se han normalizado, la estrategia parece estar orientada a no esterilizar pesos ni generar presión en la curva de tasas al elevar las tasas de interés. Esto sugiere que las tasas de corte no se alejarán mucho de las observadas en el mercado secundario”, expresó Yarde Buller.
Por su parte, desde Max Capital advirtieron que el Tesoro repite su estrategia y decide ofrecer bonos que vencen durante la actual administración en la licitación programada. “El Gobierno ha decidido seguir el mismo enfoque de las últimas dos licitaciones, al brindar exclusivamente bonos que vencen dentro de la gestión actual y limitando la nueva emisión de deuda en pesos largos para evitar un incremento en la prima de plazo, dada la presencia de un aparente exceso de oferta, con los bonos incorporando un mayor riesgo crediticio”, precisaron.
Asimismo, se observó que el Tesoro evita concentrar vencimientos posteriores a junio de 2027 con el fin de no crear un bloque significativo de vencimientos en torno a las elecciones. “Dado que los instrumentos ofrecidos son de corto plazo, consideramos que debería haber una demanda suficiente y que el Gobierno debería ser capaz de lograr un rollover cercano al 100%, especialmente en la Lecap de noviembre”, detallaron desde la entidad.
El enfoque en la emisión de bonos en pesos vencidos antes de las elecciones provoca una mayor concentración de vencimientos en el corto plazo. A lo largo de lo que resta de 2026, el Tesoro está frente a vencimientos en pesos que rondan aproximadamente los $110 billones, según el análisis realizado por el Grupo SBS Research. Esta carga representará una trayectoria ascendente hacia el cierre del año, con una notable concentración en los meses de noviembre y diciembre. En términos mensuales, los compromisos alcanzan aproximadamente $20,5 billones en septiembre, suben a cerca de $22 billones en octubre y llegan a unos $29 billones en noviembre. El desafío más significativo se presenta en diciembre, donde los vencimientos ascienden a cerca de $38,5 billones, constituyendo el monto mensual más elevado de todo el periodo analizado.
De esta manera, los meses de noviembre y diciembre concentrarán cerca de $67,5 billones, lo que representa alrededor del 61% de los vencimientos que quedan hasta fin de 2026. Esto deja al Tesoro enfrentando una fuerte necesidad de refinanciamiento hacia el cierre del año, un escenario que podría complicar el manejo fiscal en el contexto electoral.
Matías Ballestrín, jefe de Inversiones de Banco Piano, destacó que no vislumbra riesgos crediticios en relación con la curva de bonos en pesos, a pesar de la concentración de los vencimientos. “El Tesoro ha mostrado resultados sólidos en cada licitación y dispone de diversos instrumentos que ofrecen cobertura en caso de que se presente un escenario de estrés. Además, con un superávit fiscal y el Central comprando dólares, el Gobierno cuenta con margen de maniobra. Con la inflación en declive, no considero que la concentración de vencimientos represente un problema en este momento”, aseguró.
Con respecto a las elecciones de octubre de 2027, el Tesoro anticipa un calendario exigente para cumplir con los vencimientos en pesos. Entre septiembre de 2026 y octubre de 2027, se esperan compromisos por aproximadamente $215-$217 billones de deuda bruta. La mayor presión se concentrará entre finales de 2026 y el primer semestre de 2027. Entre septiembre y diciembre de este año, se proyectan vencimientos cercanos a $110 billones, mientras que entre enero y octubre de 2027, se acumulan otros $106-$107 billones.
Detallando los números, diciembre de 2026 se destaca con compromisos que alcanzan alrededor de $38 billones y junio de 2027 con unos $26 billones. Así, antes de las elecciones legislativas de octubre de 2027, el Gobierno deberá gestionar y refinanciar vencimientos por más de $215 billones, convirtiendo el manejo del rollover y de la liquidez en uno de los principales desafíos financieros en el periodo preelectoral.
Alejandro Fagan, Estratega en Balanz, consideró que el enfoque del Tesoro de no colocar deuda a largo plazo es transitorio y tiene que ver con evitar convalidar las tasas más elevadas que se han observado en el último mes en ese segmento. “Si bien se aproximan más de $100 billones en vencimientos hasta diciembre, estimamos que alrededor de $35 billones pertenecen a refinanciaciones con el sector público, lo que asegura su cobertura, por lo que el remanente con el sector privado se asemejaría al promedio de las licitaciones de este año”, indicó Fagan.
El perfil de vencimientos de la deuda en pesos continúa denotando una significativa concentración antes de las elecciones legislativas de octubre de 2027. Según se detalla desde Adcap Grupo Financiero, actualmente el 58% de los bonos en pesos están programados para vencer antes o hasta octubre de 2027, mientras que un 42% de la deuda queda colocada con vencimientos posteriores a los comicios. Sin embargo, es notable que la composición ha mejorado de manera considerable en los últimos meses. A comienzos de 2026, cerca del 80% de la deuda vencía antes de las elecciones, mientras que solo alrededor del 20% lo hacía después.
Desde abril, se comenzó un proceso de extensión de plazos que ha llevado a que esta proporción se ajuste al actual 58%-42%, reduciendo así la concentración de compromisos en la previa electoral. Parte de este movimiento es atribuible a la aparición de nuevos bonos duales, cuyos valores representan aproximadamente el 13% del stock analizado. Estos instrumentos han permitido al Tesoro extender los vencimientos más allá de octubre de 2027, aunque los datos indican que la mayoría de la deuda en pesos todavía deberá ser renovada antes de las elecciones, manteniendo el rollover como uno de los principales desafíos financieros de cara al próximo año.
La licitación prevista para este mes se produce en un contexto más holgado en términos de liquidez en el sistema financiero. El stock de repos a un día con el Banco Central ha vuelto a incrementarse en las últimas ruedas, cerrando en torno a $2,8 billones, de acuerdo con información de Portfolio Personal Inversiones (PPI). Este movimiento implica una recuperación con respecto a los niveles observados durante agosto, cuando el volumen había caído por debajo de $1 billón. Esta dinámica refleja una recomposición en la liquidez de corto plazo del sistema financiero.
A través de estos repos, las entidades tienen la posibilidad de colocar excedentes transitorios de pesos en el Banco Central de forma diaria, lo que significa que un aumento del stock puede interpretarse como una mayor disponibilidad de liquidez que encuentra destino en este mecanismo. Aun así, los $2,8 billones actuales aún se mantienen por debajo de los máximos registrados durante el último año, cuando el stock superó los $6 billones. De este modo, la tendencia muestra una mejora reciente en la liquidez, aunque sin volver a los niveles de abundancia observados en otros momentos.
Maximiliano Tessio coincidió en que el Tesoro ha decidido evitar el tramo largo posterior a la actual gestión. Sin embargo, destacó que la licitación también se lleva a cabo en un marco que muestra señales de mayor holgura de liquidez en el sistema. “En las últimas dos sesiones, el Banco Central tomó cerca de $3 billones vía repo, superando significativamente el promedio de $1,73 billones de los últimos diez días y alcanzando niveles que no se observaban desde fines de julio. En este sentido, consideramos que la demanda debería ser suficiente para cubrir los vencimientos, sin necesidad de que el Tesoro deba convalidar premios significativos frente al mercado secundario”, sostuvo.
Los analistas de PPI también comprenden que el contexto monetario se muestra considerablemente más holgado que semanas atrás. “El stock de repos a un día de los bancos con el Banco Central cerró recientemente en $2,8 billones, mientras que las tasas de caución permanecen cerca del 20% TNA y las curvas de tasa fija y CER continúan mostrando una relativa calma. En este marco, creemos que Finanzas debería mantener una postura prudente y priorizar instrumentos a corto plazo, a la espera de que se consolide este alivio en las tasas en pesos”, detallaron.
Además, consideran que si el próximo dato de inflación muestra una tendencia a la baja, Finanzas podría llegar a la próxima licitación con un panorama aún más favorable. En cuanto al nivel de tasas, estas han operado con una volatilidad menor a corto plazo. La curva de tasa fija en pesos presenta actualmente una pendiente positiva, aunque con un marcado aplanamiento a medida que aumenta la duración. Según los últimos datos, los instrumentos más cortos funcionan con rendimientos entre el 23% y 24% anual, mientras que los plazos intermedios están cerca del 25% a 26% y en el segmento más largo de la curva alcanzan aproximadamente el 27% a 28%.
Por su parte, la curva TAMAR mantiene una pendiente claramente positiva, lo que indica que el mercado exige un premio creciente para extenderse hacia vencimientos más largos. En el tramo corto, hasta 2027, los spreads sobre TAMAR inician desde niveles ligeramente negativos y aumentan progresivamente, alcanzando cerca de TAMAR +4% para los vencimientos más distantes de ese segmento.
Yarde Buller avizora que para posiciones a corto plazo existe cierto atractivo en la Lecap del 13 de noviembre (S13N6), con un rendimiento del 2,15% TEM. “El tramo corto de la curva de tasa fija sigue siendo empinado, lo que resulta atractivo para estirar la duración en carteras de gestión de efectivo de cara a lo que esperamos sea un gran dato de inflación de agosto en torno al 1,6% mensual (hemos elevado una décima nuestra proyección ante datos de mediciones privadas y el IPC de la CABA)”, comentó.
Asimismo, para carteras de retorno total en pesos, Yarde Buller favorece la Lecer de enero (X29E7), con un rendimiento de 6% TEA, y el Bontam de julio (TML27) con un margen del 4%. “El tramo corto de la curva CER sigue mostrando rendimientos atractivos, con una curva que se presenta demasiado plana hacia mediados de 2027 debido al riesgo electoral. Es en ese momento donde se hace atractivo complementar con algo más de duración a través del TML27 para captar un esperado endurecimiento de la política monetaria antes de las elecciones”, subrayó.
En la actualidad, la curva CER mantiene una pendiente positiva, con una diferenciación clara por plazos. En el tramo más corto, se pueden observar rendimientos incluso negativos, que rondan CER -4%, aunque rápidamente la curva alcanza terreno positivo y los títulos de corto plazo funcionan aproximadamente entre CER +3% y +5%. En duraciones intermedias, las tasas se presentan mayormente en la franja de CER +5% a +8%, mientras que en los plazos más largos, la curva teórica converge hacia niveles cercanos a CER +8% a +9%.
Respecto al posicionamiento en pesos, Fagan enfatiza su preferencia por los bonos CER. “Dentro de la curva en pesos, preferimos el tramo medio de la curva CER, en particular el TZX27, que presenta una inflación implícita levemente por debajo de nuestras proyecciones, así como el dual TXMJ9 para horizontes de inversión más prolongados”, destacó.
En lo que respecta a las inversiones, desde PPI resaltan que su preferencia se concentra dentro del mercado local. “A pesar de tener una visión constructiva sobre el peso, consideramos que el pico de tensión en las tasas debería haber quedado atrás. Esto nos hace más cómodos para sumar duración de manera marginal, aunque entendemos que no todos los inversores están dispuestos a asumir riesgos en pesos en un contexto electoral. En esta perspectiva, el instrumento que preferimos dentro del universo local es el DUAL TMVE8 (TAMAR/DL)”, señalaron.
